KÍCH THÍCH BONG BÓNG

Bạn đã thấy Fed tuyên bố sẽ dừng QT và bắt đầu QE ​​chưa? Mặc dù được mô tả là một động thái kỹ thuật, nhưng dù hiểu theo cách nào thì đó cũng là một động thái nới lỏng, một trong những chỉ báo tôi cần chú ý để theo dõi diễn biến của Chu kỳ Nợ Lớn đã được mô tả trong cuốn sách trước của tôi. Như Chủ tịch Powell đã nói: “…đến một thời điểm nhất định, bạn sẽ muốn dự trữ bắt đầu tăng dần để theo kịp quy mô của hệ thống ngân hàng và quy mô của nền kinh tế. Vì vậy, chúng ta sẽ bổ sung dự trữ vào một thời điểm nhất định…”. Việc họ sẽ bổ sung bao nhiêu sẽ rất quan trọng. Vì một trong những nhiệm vụ của Fed là kiềm chế “quy mô của hệ thống ngân hàng” trong thời kỳ bong bóng, chúng ta sẽ muốn theo dõi điều này cùng với việc theo dõi tốc độ nới lỏng thông qua việc cắt giảm lãi suất trong thời kỳ bong bóng mới nổi. Cụ thể hơn, nếu bảng cân đối kế toán bắt đầu mở rộng đáng kể, trong khi lãi suất đang bị cắt giảm, trong khi thâm hụt ngân sách lớn, chúng ta sẽ coi đó là một tương tác tiền tệ và tài khóa kinh điển giữa Fed và Bộ Tài chính để tiền tệ hóa nợ chính phủ. Nếu điều đó xảy ra trong khi tín dụng tư nhân và tín dụng thị trường vốn vẫn đang mạnh, cổ phiếu đang đạt đỉnh, chênh lệch tín dụng gần mức thấp nhất, tỷ lệ thất nghiệp gần mức thấp nhất, lạm phát vượt mục tiêu và cổ phiếu AI đang trong bong bóng (dựa trên chỉ báo bong bóng của tôi), thì với tôi, Fed sẽ giống như đang kích thích bong bóng. Vì chính quyền và nhiều người khác tin rằng các biện pháp hạn chế nên được giảm mạnh để có thể có một cách tiếp cận tăng trưởng theo hướng tư bản chủ nghĩa lớn trong chính sách tiền tệ và tài khóa, và vì vẫn còn một vấn đề lớn về cung cầu thâm hụt/nợ/trái phiếu, tôi nên được tha thứ khi tự hỏi liệu đây có phải là vấn đề lớn hơn vấn đề kỹ thuật như người ta vẫn nói hay không. Mặc dù tôi hiểu Fed rất chú trọng đến rủi ro thị trường tài trợ, nghĩa là có xu hướng ưu tiên ổn định thị trường hơn là chống lạm phát một cách quyết liệt, đặc biệt là trong bối cảnh chính trị hiện nay, nhưng liệu đây có trở thành một QE kích thích toàn diện và kinh điển (với lượng mua ròng lớn) hay không vẫn còn phải chờ xem.

Vào thời điểm này, chúng ta không nên bỏ qua việc nguồn cung trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ lớn hơn nhu cầu về chúng và ngân hàng trung ương đang “in tiền” và mua trái phiếu, trong khi Kho bạc đang rút ngắn kỳ hạn của các khoản nợ được bán ra để bù đắp cho sự thiếu hụt nhu cầu về trái phiếu dài hạn, thì đây chính là những động lực điển hình của Chu kỳ Nợ Lớn vào giai đoạn cuối. Mặc dù tôi đã giải thích toàn diện về cơ chế hoạt động của tất cả những điều này trong cuốn sách “How Countries Go Broke: the Big Cycle” (Các Quốc Gia Vỡ Nát Như Thế Nào: Chu Kỳ Lớn), tôi muốn lưu ý đến việc sắp đạt đến cột mốc kinh điển này trong Chu kỳ Nợ Lớn và tóm tắt lại cơ chế của nó.

Điều tôi mong muốn làm là chia sẻ suy nghĩ của mình về cơ chế thị trường và chỉ ra những gì đang diễn ra, giống như dạy cách câu cá bằng cách chia sẻ suy nghĩ của mình và chỉ ra những gì đang diễn ra, trong khi để lại phần còn lại cho bạn bởi vì điều đó có giá trị hơn đối với bạn và ngăn tôi trở thành cố vấn đầu tư của bạn, điều này tốt hơn cho tôi. Đây là cách tôi nhìn nhận cơ chế hoạt động.

Khi Fed và/hoặc các ngân hàng trung ương khác mua trái phiếu, họ tạo ra thanh khoản và đẩy lãi suất thực xuống như bạn thấy trong biểu đồ bên dưới. Điều gì xảy ra tiếp theo phụ thuộc vào nơi thanh khoản được sử dụng.

• Nếu thanh khoản nằm trong tài sản tài chính, nó sẽ làm tăng giá tài sản tài chính và làm giảm lợi suất thực tế, do đó hệ số bội tăng, chênh lệch rủi ro thu hẹp, và giá vàng tăng, dẫn đến “lạm phát tài sản tài chính”. Điều này có lợi cho người nắm giữ tài sản tài chính so với người không nắm giữ, từ đó nới rộng khoảng cách giàu nghèo.
• Thông thường, nó sẽ lan sang thị trường hàng hóa, dịch vụ và lao động ở một mức độ nào đó, làm tăng lạm phát. Trong trường hợp này, với việc tự động hóa thay thế lao động, mức độ xảy ra của nó dường như sẽ thấp hơn bình thường. Nếu nó kích thích lạm phát đủ để có thể khiến lãi suất danh nghĩa tăng cao hơn mức bù đắp cho sự sụt giảm lãi suất thực tế, điều này sẽ gây tổn hại cho trái phiếu và cổ phiếu cả về giá trị danh nghĩa lẫn giá trị thực tế.

Cơ chế: QE truyền tải thông qua giá tương đối

Như đã được giải thích chi tiết hơn trong cuốn sách “How Countries Go Broke: The Big Cycle” (Các Quốc Gia Vỡ Nát Như Thế Nào: Chu Kỳ Lớn) của tôi, tất cả các dòng chảy tài chính và biến động thị trường đều được thúc đẩy bởi các yếu tố tương đối chứ không phải các yếu tố tuyệt đối. Nói một cách đơn giản, mỗi người đều có một lượng tiền và tín dụng nhất định mà các ngân hàng trung ương tác động thông qua hành động của họ, và mỗi người đưa ra quyết định về việc sử dụng số tiền đó dựa trên sức hấp dẫn tương đối của lựa chọn đó. Ví dụ, họ có thể vay hoặc cho vay tùy thuộc vào chi phí tiền tệ so với lợi nhuận họ có thể nhận được từ số tiền của mình, và việc họ đầu tư tiền vào đâu chủ yếu phụ thuộc vào tổng lợi nhuận kỳ vọng tương đối của các lựa chọn thay thế, với tổng lợi nhuận kỳ vọng bằng lợi suất của tài sản cộng với biến động giá của nó. Ví dụ, lợi suất vàng là 0% và lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm hiện là khoảng 4%, vì vậy bạn nên sở hữu trái phiếu nếu bạn kỳ vọng giá vàng tăng dưới 4% mỗi năm.

Khi nghĩ về hiệu suất của vàng và hiệu suất của trái phiếu so với ngưỡng 4% đó, tất nhiên chúng ta nên nghĩ đến tỷ lệ lạm phát sẽ như thế nào, bởi vì các khoản đầu tư này cần phải trả đủ để bù đắp cho lạm phát, điều này sẽ làm giảm sức mua của chúng ta. Giả sử mọi thứ đều như nhau, tỷ lệ lạm phát càng cao, giá vàng sẽ càng tăng vì phần lớn lạm phát là do giá trị và sức mua của các đồng tiền khác giảm do nguồn cung tăng, trong khi nguồn cung vàng không tăng nhiều. Đó là lý do tại sao tôi nghĩ về nguồn cung tiền và tín dụng, đó là lý do tại sao tôi đang nghĩ về những gì Fed và các ngân hàng trung ương khác đang làm. Cụ thể hơn, trong một thời gian dài, giá trị của vàng đã theo dõi lạm phát, và vì mức lạm phát càng cao thì lợi suất trái phiếu 4% càng kém hấp dẫn (ví dụ: tỷ lệ lạm phát 5% sẽ khiến vàng hấp dẫn hơn, hỗ trợ giá vàng và khiến trái phiếu kém hấp dẫn hơn vì nó sẽ dẫn đến lợi nhuận thực tế -1%), các ngân hàng trung ương càng tạo ra nhiều tiền và tín dụng, tôi kỳ vọng tỷ lệ lạm phát càng cao, và tôi càng không thích trái phiếu so với vàng. Nếu mọi thứ đều như nhau, việc Fed tăng QE dự kiến ​​sẽ làm giảm lãi suất thực và tăng thanh khoản bằng cách nén phí bảo hiểm rủi ro, đẩy lợi suất thực xuống và đẩy hệ số P/E lên, và đặc biệt là thúc đẩy định giá của các tài sản dài hạn (như công nghệ, AI, tăng trưởng) và các tài sản phòng ngừa lạm phát như vàng và trái phiếu chỉ số lạm phát. Các công ty tài sản hữu hình như khai thác mỏ, cơ sở hạ tầng, tài sản thực có thể sẽ hoạt động tốt hơn so với công nghệ dài hạn thuần túy một khi rủi ro lạm phát tái diễn.

Với độ trễ nhất định, dự kiến ​​lạm phát sẽ tăng so với mức lẽ ra phải đạt được. Nếu lợi suất thực giảm do QE nhưng kỳ vọng lạm phát tăng, hệ số danh nghĩa vẫn có thể tăng, nhưng lợi nhuận thực tế sẽ bị xói mòn.

Có thể dự đoán rằng, tương tự như cuối năm 1999 hoặc 2010-2011, sẽ có một sự bùng nổ thanh khoản mạnh mẽ, cuối cùng sẽ trở nên quá rủi ro và cần phải được kiềm chế. Trong quá trình bùng nổ đó và ngay trước khi thắt chặt, điều đó đủ để kiềm chế lạm phát, từ đó làm vỡ bong bóng, theo truyền thống là thời điểm lý tưởng để bán.

Lần này thì khác, vì Fed sẽ nới lỏng chính sách tiền tệ.

Mặc dù tôi kỳ vọng cơ chế sẽ hoạt động như tôi đã mô tả, nhưng các điều kiện để QE này diễn ra rất khác so với những lần trước, bởi vì lần này việc nới lỏng sẽ dẫn đến bong bóng chứ không phải vỡ nợ.

Cụ thể hơn, QE trước đây được triển khai khi:

• Định giá tài sản đang giảm và giá rẻ hoặc không được định giá quá cao.
• Nền kinh tế đang suy thoái hoặc rất yếu.
• Lạm phát thấp hoặc đang giảm.
• Các vấn đề về nợ và thanh khoản lớn và chênh lệch tín dụng rộng.

Vì vậy, QE là một “kích thích trong thời kỳ suy thoái”.

Ngày nay, điều ngược lại mới đúng:

• Định giá tài sản đang ở mức cao và đang tăng. Ví dụ, lợi suất lợi nhuận của S&P 500 là 4,4% trong khi lợi suất danh nghĩa của trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm là 4% và lợi suất thực tế là khoảng 1,8%, do đó, phí bảo hiểm rủi ro cổ phiếu thấp, khoảng 0,3%.
• Nền kinh tế tương đối mạnh (tăng trưởng thực tế đạt trung bình 2% trong năm qua, và tỷ lệ thất nghiệp chỉ 4,3%).
• Lạm phát cao hơn mục tiêu ở mức tương đối vừa phải (hơn 3%) trong khi sự kém hiệu quả do phi toàn cầu hóa và chi phí thuế quan đang gây áp lực tăng giá.
• Tín dụng và thanh khoản dồi dào, chênh lệch tín dụng gần mức thấp kỷ lục.

Vì vậy, QE ngày nay là “kích thích bong bóng”.

Vì vậy, QE hiện tại sẽ không phải là “kích thích suy thoái” mà là “kích thích bong bóng”.

Hãy cùng xem xét cơ chế này thường ảnh hưởng đến cổ phiếu, trái phiếu và vàng như thế nào.

Do khía cạnh tài khóa của chính sách chính phủ hiện đang mang tính kích thích cao (do khối lượng nợ hiện có lớn và thâm hụt lớn được tài trợ bằng lượng trái phiếu kho bạc khổng lồ được phát hành, đặc biệt là với kỳ hạn tương đối ngắn), QE sẽ thực sự tiền tệ hóa nợ chính phủ thay vì chỉ đơn giản là tái thanh khoản hệ thống tư nhân. Đó là lý do tại sao những gì đang diễn ra lại khác biệt, theo những cách dường như khiến nó trở nên nguy hiểm hơn và lạm phát hơn. Điều này có vẻ như là một canh bạc lớn táo bạo và nguy hiểm vào tăng trưởng, đặc biệt là tăng trưởng AI, được tài trợ thông qua chính sách tài khóa, chính sách tiền tệ và chính sách quản lý rất lỏng lẻo mà chúng ta sẽ phải theo dõi chặt chẽ để điều hướng tốt.

Theo Ray Dalio

Link gốc: https://www.linkedin.com/pulse/stimulating-bubble-ray-dalio-yione/